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（原标题：7年估值高潮145%，行将上市的地平线是否值得期待？）
在错失了“国产自动驾驶芯片第一股”的名称后，地平线终于迎来了IPO时分。
10月8日，地平线通过港交所聆讯后，阛阓热度长期高潮。凭据最新公布的进展，10月16日—21日，地平线隆重开启招股，拟发售13.55亿股份，每股发售价3.73港元-3.99港元，每手600股，这次召募资金不逾越54.1亿港元（约50亿东说念主民币），并规划于10月24日隆重登陆联交所。
据悉，在全球发售完成后，地平线的最高上市市值将达到520亿港元，成为年内市值规模最大的港股IPO之一。同期，Alisoft China（阿里巴巴集团子公司）、百度、PARTICIPATIONS 1和宁波甬宁高芯SP（一家宁波市政府基金）四家实体将动作基石投资者共同认购公司2.2亿好意思元的股票，这无疑为公司上市后的阛阓表现增添了更多踏实剂。
那么，动作智驾规模的超等独角兽，地平线登陆二级阛阓后是否值得期待呢？
01.年化增速超80%，成长性可不雅
地平线定位 Tier2 智驾供应商，主要为汽车一级供应商和OEM提供软硬一体的高档扶植驾驶和高阶自动驾驶握住决策，居品包括关系的算法、处理硬件、整套确立用具等。
2021-2024H1，公司收入远离为4.67亿元、9.06亿元、15.52亿元和9.35亿元，同比增速为94.1%、71.3%和151.6%，2021—2023年的年化复合增速为82%，合座业务处于高速推广阶段。
从业务细分看，公司的主交易务不错分为两大类：汽车握住决策业务和非汽车握住决策业务。其中，2024年H1汽车握住决策收入占比近98%，为公司主要收入开头，又不错分为居品握住决策和授权及处事两类。
具体看，居品握住决策主如果指向一级供应商和OEM销售搭载征途处理器的高档扶植驾驶和高阶自动驾驶握住决策，目下主要的居品包括Horizon Mono（搭载征途2、3处理器）、Horizon Pilot（搭载征途3、5处理器）及 Horizon SuperDrive（搭载征途6处理器）；而授权及处事则是指向客户授权算法及软件，并提供关系代码及想象手册以收取授权费，同期向客户提供想象和技巧处事收取处事费。
连年来，跟着智能汽车的快速浸透以及公司阛阓认同度的擢升，其握住决策的定点车型数目不绝扩大，从2021年的44款推广至24H1的275款，仅2023新增定点车型就逾越了100款。截止终末骨子可行日历，公司软硬一体的握住决策如故赢得27家OEM秉承，安装逾越285款车型，障翳了从8万到43万的不同价钱带。
受益于握住决策的起量，公司居品握住决策和授权处事迹务均得以快速增长，但总体呈现出授权及处事迹务收入占比持续高增的趋势。具体来看，居品握住决策业务营收从2021年的2.08亿元推广至2023年的5.06亿，20234H1录得2.22亿元，收入占比从44.6%下跌至24H1的23.8%；而同期，授权及处事迹务收入则从2021年的2.02亿元推广至2023年的9.64亿元，2024H1进一步增长至6.91亿元，占比从43.3%擢升至2024H1的73.9%。
比拟居品握住决策，以学问产权付费为主的授权处事属于典型的轻金钱业务，具有更高的毛利空间，同期，议论到近几年智驾降本大趋势，硬件及握住决策以价换量趋势显著，硬件行业毛利率合座呈现下滑趋势。凭据招股书数据，地平线的居品握住决策业务的毛利率从2021年的68.5%降至24H1的41.7%；而同期授权及处事迹务的毛利率则从21年的92%小幅擢升至24H1的93%。
在授权及处事迹务占比不绝擢升的利好下，公司合座毛利率呈现上升趋势，同期相对生动的业务格式和洞开的技巧平台，使得公司毛利润表现较同行而言也更具竞争力。2021-24H1，公司合座毛利率远离为70.9%、69.3%、70.5%和79.0%。
02.存在大客户依赖
尽管公司收入高速推广，为投资者提供了可不雅的成长性空间，但与此同期，公司也存在显著的大客户依赖风险。2021-24H1，公司客户CR5占比从60.7%进一步擢升至77.9%，而其中最大客户占比则从24.7%擢升了37.6%，也即是说当下公司近四成的收入均来自和公共搭伙的酷睿程授权。
凭据招股书流露，2023年和2024H1公司授权及处事迹务的收入为9.63亿元和6.91亿元，其中，酷睿程收入为6.27亿元和3.52亿元，占比65%和51%，换句话说酷睿程的关联业务对公司授权及处事有着相称首要的影响。在扣除酷睿程业务收入后，2023年和24H1公司总收入远离为9.23亿元和5.83亿元，同比增速则降至1.8%和56.7%，剔除关节客户外，公司成长性大打扣头。
超高的客户集聚度尤其是对单一客户的依赖，无疑为后续公司营收高增长的持续性带来了更多风险。这种风险体目下：一是，大客户的功绩波动对公司有至关报复的影响，如果后期酷睿程发展不足预期，无疑会给公司功绩的踏实性和持续性带来挑战；二是，公司能否持续拓展酷睿程访佛的关节客户来保管功绩的高速推广，而这种扩展尝试背后意味着更高的营销、研发开支，可能会在短期进一步减眇小利表现。
03.强研发驱动翻新，短期亏本持续
不同于收入端的亮眼表现，在盈利智力上，公司耐久处于亏本景色。
凭据招股书流露，2021-2024H1，公司的净亏本为20.64亿元、87.20亿元、67.39亿元和50.98亿元，同期经整的亏本净额（Non-GAAP）远离为11.03亿元、18.91亿元、16.35亿元和8.04亿元。
大皆亏本的背后，一方面，是因为自动驾驶目下尚处于早期阶段，行业技巧道路尚不踏实，更新迭代速率极快，凭据公开而已数据，不时情况下智能驾驶芯片的更新换代周期在18个月掌握。这也意味着，面对行业的快速发展，供应商必须跟上翻新节拍不绝推出符合阛阓需求的新址品才能不被阛阓淘汰，而这背后则是对技巧储备、翻新智力和研发速率的极高条款，亦然对资金储备的查考。
在典型的翻新驱动特征下，地平线动作头部企业当然需要不绝确立、升级及向阛阓推出新算法及软件，以保证当先地位，这就导致其靠近大规模的持续插足。2024H1，公司的计议开支为18.61亿元，的确达到了同期收入的2倍，其中最报复的研发开销为14.2亿，是收入的1.5倍。
除了大规模的前期插足外，公司持续亏本的另一原因，则是目下仍处于放量阶段，销售规模暂时无法完满规模效应。尽管连年来公司定点车型和装机量持续增长，23年在中国OEM高档扶植驾驶握住决策的阛阓份额从3.7%增长至21.3%，但如前文所述，目下公司计议开支占收入的百分比仍在200%掌握，固然比2021年的358%大幅下跌，但比拟熟识行业仍然显著偏高，规模效应的缺失使得公司无法摊薄用度的高速增长，从而不绝减轻利润表现。
预测异日，议论到目下智驾行业仍然处在高速发展阶段，尤其是近两年车厂对高阶智驾的偏好驱使行业合座放缓了高档扶植驾驶的需求转而加大对高阶智驾的翻新插足。这种布景下，为了符合阛阓需求变化，斟酌以地平线为代表的供应商短期将再次进入高额插足的新阶段，而从财务数据来看，目下公司主要的创收罗中在高档扶植驾驶和高速NOA握住决策，更高阶的智驾决策尚未创收。这也意味着，在高额的研发插足没能完满经济效应前，斟酌地平线仍将停留在持续亏本阶段。
而耐久缺失自我造血智力，迫使公司的普通计议运行相称依赖融资，尽管目下公司手捏超百亿的现款短期并不缺钱，但议论到公司短期盈利的概率极低且每年靠近超30亿的计议开销，在7年资历了10余轮的一级阛阓融资后，登陆二级阛阓获取更多低资本的融资就显得极为必要。
04.500亿估值高不高？
凭据招股书流露，在全球发售完成后，地平线这次的上市市值将达到486亿-520亿港元之间，相较2022年D轮融资后87.1亿好意思元（折合近620亿东说念主民币）的投后估值有所下调。如果按照2023年15.5亿元的营收规模肤浅测算，本次上市后地平线对应的市销率（PS）为29倍-31倍之间。
咱们及第黑芝麻智能、知行汽车科技、Mobileye、四维图新四家同类型公司动作可比喻向，野心后，约束10月18日四家公司的平均市销率（PS）为12倍，其中业务类型和市时势位更接近的黑芝麻智能对应市销率为30倍。
合座看，比拟于同类型可比喻向均值，地平线目下的估值水平显著偏高，而比拟8月上市的黑芝麻智能，地平线的估值则更为接近。这标明，在议论了头部溢价后，地平线本轮上市后的估值安全垫其实并不权贵。
但议论到公司宽广的基石投资声势，短期斟酌阛阓表现的踏实性相对更高，给投资者带来了一定的博弈契机。而耐久看，在典型OEM主导的阛阓中，跟着行业竞争的加重，尤其是车厂纷纷加码自研高阶智驾芯片和握住决策后，异日是否会持续挤压地平线等三方供应商的阛阓空间，则是投资者耐久需要怜惜的问题。
作家 | 丁卯
剪辑 | 郑怀舟
封面开头 | IC photo
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